310: กองทุนรวมอสังหาริมทรัพย์

การเกิดขึ้นของกองทุนรวมอสังหาริมทรัพย์ในตลาดหุ้นยุคนี้ ช่วยให้นักลงทุนรายย่อยมีโอกาสได้เป็นเจ้าของอสังหาริมทรัพย์ ที่สร้าง stream of income ได้ โดยที่ไม่จำเป็นต้องเป็นคนที่มีเงินทุนเยอะๆ เหมือนสมัยก่อน

ในเวลาเดียวกัน กองทุนอสังหาริมทรัพย์ก็ช่วย “ปลดล็อค” ทางการเงินให้กับบริษัทผู้ทำโครงการด้วย เพราะปกติแล้ว อสังหาริมทรัพย์ที่มีรายได้เป็นค่าเช่า มักมีระยะเวลาคืนทุนค่อนข้างนาน ธุรกิจไม่ต้องการให้เงินทุนจมอยู่กับสินทรัพย์อะไรนานจนเกินไป ถ้าหากมีโอกาสขยายตัวรออยู่ข้างหน้าเยอะกว่าก็ ย่อมอยากจะขายสินทรัพย์ส่วนหนึ่งออกมาเพื่อนำเงินสดไปลงทุนในโครงการใหม่ๆ เป็นการใช้เงินทุนที่มีอยู่ให้เกิดประสิทธิภาพมากกว่า อีกทั้งกองทุนรวมยังเป็นนิติบุคคลที่ได้รับการยกเว้นภาษีด้วย ทำให้บริษัทประหยัดภาษีได้มากกว่าการถืออสังหาเหล่านั้นไว้ในรูปของสินทรัพย์ถาวรโดยตรง

กองทุนรวมอสังหาริมทรัพย์จึงเป็นนวัตกรรมทางการเงินที่มาตอบโจทย์ทั้งคนขายและคนซื้อกองทุน ถือได้ว่า win-win ครับ

อย่างไรก็ตาม กองทุนรวมอสังหาริมทรัพย์ก็ไม่ได้มีแต่ข้อดีไปทุกอย่าง มีหลายเรื่องที่นักลงทุนจะต้องคำนึงถึงก่อนที่จะตัดสินใจลงทุนด้วย

ประการแรก กองทุนอสังหาส่วนใหญ่จะให้ yield ค่อนข้างสูงกว่าพันธบัตรระยะยาว ทำให้นักลงทุนมองว่าคุ้มกว่าการฝากธนาคาร แต่สิ่งที่นักลงทุนมักลืมไปก็คือว่า ความเสี่ยงของการลงทุนในอสังหาริมทรัพย์นั้น สูงกว่าการฝากธนาคารมาก ในบางกรณี yield ที่สูงกว่าอาจไม่คุ้มกับความเสี่ยงก็ได้ กองทุนอสังหาไม่ได้รับประกันผลตอบแทนแบบเงินฝาก หรือถ้าบางกองมีก็แค่ช่วง 2-3 ปีแรก เพื่อดึงดูดเท่านั้น และที่ผ่านมาก็เคยมีกองทุนอสังหาที่ล้มเหลว เพราะไปลงทุนในโครงการอสังหาริมทรัพย์ที่ไม่มีศักยภาพ กลายเป็นคดีความมาแล้ว ฉะนั้นอย่าดูแค่ yield เท่าไร แต่ต้องดูว่าตัวสินทรัพย์มีคุณภาพหรือศักยภาพแค่ไหนด้วย

กองทุนอสังหาริมทรัพย์ส่วนใหญ่เมื่อเข้ามาจดทะเบียนในตลาดหลักทรัพย์แล้วมักจะมีสภาพคล่องต่ำ เวลาต้องการขายเพื่อเอาเงินต้นออก มักจำเป็นต้องขายขาดทุน (ต่ำกว่า NAV) เพื่อให้มีคนรับซื้อ นักลงทุนจึงต้องแบกรับความเสี่ยงเรื่อง liquidity risk เพิ่มเติมในส่วนนี้ด้วย ซึ่งถ้าหากนำมาคิดคำนวณออกจาก yield ที่ได้รับในแต่ละปี ก็เท่ากับว่า yield สุทธิที่ได้ต่ำลง

ปกติแล้ว สินทรัพย์ที่ถูกนำมาขายเข้ากองทุน มักจะแพงกว่าราคาตลาดที่แท้จริงของมันทั้งนั้น อย่าคาดหวังเราจะได้ซื้อของถูก ที่บริษัทผู้พัฒนาสามารถขายสินทรัพย์เข้ากองทุนในราคาที่สูงได้ เพราะเพียงแค่ตั้งราคาให้ได้ yield ต่อปีสูงกว่าพันธบัตรนิดหน่อย นักลงทุนก็อยากซื้อกันแล้ว เพราะนักลงทุนทั่วไปมีทางเลือกในการฝากเงินค่อนข้างน้อย ถือเป็นกำไรที่บริษัทได้จากความเป็นบริษัทที่น่าเชื่อถือ

อสังหาในบางกองทุนเป็น leasehold หมายความว่า อสังหาไม่ได้ตั้งอยู่บนที่ดินที่กองทุนถือกรรมสิทธิ์ แต่เป็นแค่เจ้าของสิทธิการเช่าระยะยาว เช่น 30 ปี เท่านั้น ในกรณีนี้ มูลค่าของสินทรัพย์จะลดลงเรื่อยๆ ตามระยะเวลาเช่าที่เหลือน้อยลง แต่เวลาดู NAV ของกองทุนอาจเห็นว่าเพิ่มขึ้น เพราะ NAV นั้นคำนวณด้วยการให้ผู้ประเมินราคาอิสระเป็นผู้ตีมูลค่าตลาด จึงเป็นเรื่องที่นักลงทุนควรทำความเข้าใจ

ที่จริงแล้ว กองทุนแบบ leasehold นั้นไม่ใช่ปัญหา อสังหาในทำเลระดับ 5 ดาวๆ จริงๆ มักจะต้องเป็น leasehold ทั้งนั้น เพราะเจ้าของที่ดินมักไม่ยอมขายขาด ดังนั้นจึงไม่ใช่เรื่องผิดปกติ  แต่ yield ควรจะต้องสูงกว่ากองทุนแบบ freehold ที่มีสินทรัพย์แบบเดียวกันมาก ทั้งนี้เพื่อชดเชยเงินต้นที่ลดลงทุกปีด้วย เช่น yield ของพวก leasehold อาจจะต้องสูง 12-15% ต่อปีถึงจะคุ้มค่า แต่กองทุน leasehold ในเมืองไทยส่วนใหญ่กลับมี yield ในระดับที่ต่ำกว่านั้น ผู้จัดการกองทุนใช้วิธี “เพิ่มทุน” กลางทางอยู่เรื่อยๆ เพื่อเพิ่มสินทรัพย์ใหม่ๆ เข้ามากองทุนเพื่อช่วยพยุง NAV ของกองทุนไม่ให้ลดลงแทน ทำให้ดูเหมือนสินทรัพย์ไม่ได้ลดค่าลงเลย แต่ทำให้กองทุนต้องมารบกวนสภาพคล่องจากผู้ถือหุ้นอยู่เรื่อยๆ ไม่ใช่ห่านทองคำ และการต้องหาสินทรัพย์ใหม่เข้ากองทุนอยู่เรื่อยๆ โอกาสที่จะสะดุดมีได้เสมอ

อสังหาที่มีรายได้เป็นค่าเช่าส่วนใหญ่มักให้ผลตอบแทนระยะยาวประมาณ 6-8% ต่อปี แต่ผู้พัฒนาโครงการส่วนใหญ่จะอาศัยการกู้เงินเพื่อช่วยเพิ่มผลตอบแทนให้สูงกว่านั้น และก็เป็นเรื่องที่เหมาะ เพราะโครงการอสังหามี hard assets ที่ใช้เป็นหลักประกันสินเชื่อได้อยู่แล้ว แต่สำหรับในกรณีของกองทุนอสังหาริมทรัพย์นั้น ไม่สามารถ leverage ได้ เนื่องจากผิดกฎของ กลต. ทำให้ไม่ได้ใช้ประโยชน์จาก hard assets อย่างเต็มที่เหมือนอสังหานอกกองทั่วไป ในส่วนนี้กำลังจะมีกองทุนอสังหาประเภท REIT ออกมาใหม่ ซึ่งกลต.อนุญาตให้ REIT ก่อหนี้ได้ระดับหนึ่ง กฏเกณฑ์ใหม่นี้จะช่วยให้กองทุนอสังหาสร้างผลตอบแทนได้เต็มเม็ดเต็มหน่วยมากขึ้นในอนาคต

 

18 thoughts on “310: กองทุนรวมอสังหาริมทรัพย์”

  1. ขอบคุณครับ

    อ่านแล้วพอจะเข้าใจ เรื่องกองทุนรวมอสังหาฯ มากเลยครับ

    เรียนถามคุณสุมาอี้ ถึงลักษณะ หรือ คุณสมบัติของ กองทุนฯ แบบ reit ด้วยครับ

  2. ที่กล่าวว่า yield ของ leasehold อาจจะต้องสูงถึง 12-15% ต่อปีถึงจะคุ้มค่า นั้น …ใช้วิธีการคำนวณอย่างไรครับ และหากใช้การคำนวณแบบเดียวกัน yield ของ freehold ควรจะเป็นเท่าไหร่ครับ

    และที่ว่า NAV ที่เพิ่มขึ้นของ leasehold ไม่น่าจะตรงกับความเป็นจริงที่มูลค่าของสินทรัพย์ลดลงเรื่อยๆ เราควรจะดูตรงไหนเป็นเกณฑ์ที่ตรงความเป็นจริงที่สุดครับ

  3. อ่านแล้วได้ความรู้มากเลยครับ

    ถ้าเป็นไปได้อยากให้คุณนรินทร์ช่วยเขียนบทความเกี่ยวกับ กองทุนรวม กองทุนรวมปันผล กองทุนหุ้นUS ฯลฯ เพื่อมือใหม่ที่สนใจได้ศึกษาครับ เพราะเวลาคุณนรินทร์อธิบายผมรู้สึกว่าเข้าใจง่าย และเห็นภาพมากกว่าครับ

    ขอบคุณครับ

  4. 12-15% นี่เอามาจากที่ผมเห็นของฝรั่งส่วนใหญ่นะครับ แต่ลองคิดง่ายๆ สมมติว่า NAV เริ่มจาก 10 บาท แล้วกลายเป็น 0 ในอีกสามสิบปีข้างหน้า yield ควรจะมากกว่าแบบ free hold สักเท่าไร ถึงจะชดเชย NAV ที่หายไปตรงนี้แล้วได้ผลตอบแทนเท่าๆ กัน ลองใช้ Excel ปรับตัวเลขดู

    ถ้าเราจะ Value ที่ Cost ก็ไม่ยุติธรรมกับกองทุนเหมือนกัน จริงๆ เราก็คงต้องประเมินมูลค่าเอง โดยเทียบกับตึกแบบเดียวกันว่าเก็บค่าเช่าได้ต่างกันแค่ไหน และเขาขายตึกแบบนี้กันที่ราคาเท่าไร เพื่อให้แน่ใจว่า ราคาที่ประเมินโดยผู้ประเมินอิสระของกองทุนนั้นไม่ได้ aggressive เกินจริง

    เท่าที่ดูเกณฑ์ของ Reit ของ กลต.แล้ว หลักๆ ก็จะเป็นเรื่องกู้เงินได้ คุณสมบัติของผู้จัดการกองทุนที่หลากหลายมากขึ้น (เช่นโรงแรม โรงพยาบาล ก็ตั้งกองทุนได้) และก็การแบ่งเงินไปลงทุนกับอสังหาที่เสี่ยงมากขึ้นได้ เช่น อสังหาที่ยังไม่มีรายได้รองรับที่แน่นอนแต่เพิ่งสร้างเสร็จเท่านั้น

    1. ผมไม่ชอบวิธีการคิดโดยใช้ income approach เลยครับ เพราะทำให้ราคาไปไกลเกินมูลค่าจริงๆ เช่น หลังๆพวกกอง Free hold เล่นกะเอาเลยว่าต้องให้ผลตอบแทนราวๆ 6%-7% (ยิ่งถ้าตอนดอกเบี้ยต่ำๆ ได้มี 5-6%แน่ๆ). ทั้งๆที่ตอนมาขายคิดตอนที่พีคๆทั้งนั้นแต่ก็ว่าไม่ได้เต็มปาก เพราะใครใคร่ซื้อ ใครใคร่ขาย. ส่วนกอง reit สามารถทำการกู้ยืมได้ ยิ่งต้องจับตาดูไปใหญ่ เพราะอะไรก็รู้กันอยู่ครับ (บางกอง ก่อนขายมีทรัพย์สินอย่างนั้นอย่างนี้ แต่พอตรวจอีกที อ้าว หายไปไหนแล้ว???)

    2. ผมยังไม่ค่อยเข้าใจในประเด็นว่า ทำไมถึงตั้งสมมุติฐานจาก NAV ที่ 10 บาท เท่ากัน ทั้งกองทุน free hold และ lease hold ครับ
      เพราะในการ valuation asset สิ่งเดียวกันด้วยทั้งสองวิธี กองทุนที่เป็น free hold นั้น ควรจะได้ค่า NAV ที่สูงกว่าเพราะตัว properties + cashflow ถูกรวมเข้าไปด้วยกัน แต่กองทุน lease hold นั้น NAV ที่ได้ก็มาจาก cashflow อย่างเดียว เพราะฉะนั้น “ต้นทุน” ของทั้งสองกองจึงไม่เท่ากัน แล้วส่งผลไปยัง yeild ในมุมที่ผู้ถือหน่วยลงทุนควรจะได้ หากผมเข้าใจผิดยังไงช่วยอธิบายด้วยครับ

    3. NAV ที่จริงจะเป็นเท่าไรก็ได้ครับ เพราะอยากตั้งให้มีจำนวนหน่วยทั้งหมดเท่าไรก็ได้ เช่น กองหนึ่งอาจจะมีสินทรัพย์ 1000 ล้าน แบ่งออกเป็น 100 ล้านหน่วยลงทุน ก็จะได้ NAV 10 บาท

      อีกกองหนึ่งมีสินทรัพย์ 10000 ล้าน แต่ถ้าอยากจะแบ่งออกเป็น 1000 ล้านหน่วย ก็จะได้ NAV 10 บาทเท่ากัน

  5. ขอบคุณมากๆครับพี่โจ๊ก ผมได้ความรู้ดีๆอีกแล้วครับ

  6. แล้วสิ้นปีนี้ เห็นว่าจะมีกองทุนหลายๆกอง ออกมาแล้ว มูลค่ารวมกันหลายแสนล้าน

    ผมก็สงสัยว่าจะขายให้ใครหมดเหรอครับ??? มันเยอะมากเลยนะครับ พี่โจ๊กว่ามีโอกาสขายแล้วคนรับซื้อ ซื้อไม่หมดมั้ยครับ ???

  7. ขอถามคุณโจ๊ก กองของ true จะช่วยให้หนี้ของบริษัทลดลงได้ตามที่ผู้บริหารเค้าวางแผนไว้ได้ไหม โดยส่วนตัวคิดว่ามันไม่ง่ายนะ

    1. ใช่ครับเป็นกอง REIT แต่ประเด็นที่ผมสนใจคือมันจะช่วยลดหนี้ได้แค่ไหน และจะทำให้ผลประกอบการของ TRUE ดีขึ้นอย่างไรครับ

    2. ถ้าสามารถออกกองได้สำเร็จ และสามารถจำหน่ายหน่วยลงทุนได้หมด น่าจะทำให้งบการเงินของ true ดีขึ้น อย่างมีนัยสำคัญเลยครับ เพราะมีเงินสดเข้ามาในบริษัทจำนวนมหาศาล

      แต่ที่ต้อง concern ก็คือ คำว่า “ถ้า” สำเร็จ ครับ

  8. อ่านแล้วได้ความรู้มากจริงๆครับ ขอบคุณมากครับ

  9. TLGF กำลังจะกู้เงิน 10% ของ NAV ครับ สงสัยมีการเปลี่ยนเกณฑ์เรื่อง leverage ครับ

  10. ทำไมราคาหุ้นของกองทุนประเภท lease hold ยิ่งก่อตั้งนาน ราคาหุ้นเพิ่มขึ้นเรื่อยๆ ครับ
    ทั้งที่ถ้าใกล้หมดสัญญาเช่าที่แล้ว ราคาควรจะลดลงเรื่อยๆ (ไม่รู้ว่าผมเข้าใจถูกรึเปล่า)

    1. ที่จริงควรเป็นเช่นนั้น แต่เพราะใช้วิธีให้เอเย่นซีตีราคาสินทรัพย์ตามราคาตลาด ทำให้มูลค่าเพิ่มขึ้น แล้วส่วนที่เพิ่มก็ลงเป็นกำไร

      เป็นอะไรที่ grey area อยู่เหมือนกัน

Leave a Reply

Your email address will not be published. Required fields are marked *

*