255: เพิ่ม Wealth ด้วยนวัตกรรมการเงิน

โดยปกติ เจ้าของธุรกิจสามารถเพิ่มมูลค่าให้กับธุรกิจของตัวเองได้โดยอาศัยกิจกรรมทางการเงิน เข้ามาช่วย

ตัวอย่างแรกสุดคือ การเพิ่ม tax shield แต่เดิมบริษัทอาจทำธุรกิจด้วยทุนส่วนตัวล้วนๆ ไม่กู้เงินเลย แต่ถ้าบริษัทเปลี่ยนมาใช้ทุนตัวเองส่วนหนึ่ง แล้วกู้เงินมาเป็นทุนอีกส่วนหนึ่งแทน

แม้ว่าการกู้เงินจะทำให้ธุรกิจเสี่ยงขึ้น (ความเสี่ยงต่ออัตราดอกเบี้ยที่ผันผวน) แต่เงินกู้ก็มีข้อดีอย่างหนึงคือ ดอกเบี้ยจ่ายเป็นค่าใช้จ่ายที่หักภาษีได้ ซึ่งต่างกับกรณีของเงินปันผลจ่ายซึ่งหักภาษีไม่ได้ ทฤษฎีการเงินบอกว่า ถ้าหากหนี้ของบริษัทไม่อยู่ในระดับที่สูงเกินไป มูลค่าของธุรกิจจะเพิ่มขึ้นจากการเสียภาษีที่ลดลง (tax shield) เป็นประจำทุกปี

หมายความว่า ธุรกิจทั่วไปสามารถเพิ่มมูลค่าได้ด้วยการเปลี่ยนโครงสร้างทางการเงินใหม่ให้มีหนี้อยู่ในระดับที่เหมาะสม แทนที่จะใช้ทุนส่วนตัวอย่างเดียว โดยที่ด้านอื่นๆ ของธุรกิจยังเหมือนเดิม

ตัวอย่างง่ายๆ อีกอันหนึ่งของการเพิ่มมูลค่าธุรกิจด้วยวิธีทางการเงิน คือ การเอาบริษัทเข้าตลาดหุ้น การเข้าตลาดหุ้นทำให้หุ้นของบริษัทมีมูลค่ามากขึ้นทันที แม้ว่าธุรกิจของบริษัทยังไม่มีอะไรเปลี่ยนแปลงเลยก็ตาม เพราะหุ้นของบริษัทมีสภาพคล่องสูงขึ้น ผู้ถือหุ้นจึงมีความเสี่ยงลดลง ซื้อหุ้นของบริษัทมาแล้วไม่ต้องกลัวว่าถ้าต้องการขายด่วนจะหาผู้ซื้อไม่ได้ เนื่องจากมีตลาดรองรับอยู่ นักลงทุนจึงไม่ซื้อที่ราคาต่ำเพื่อชดเชยความเสี่ยงตรงนี้ หุ้นจึงมีราคาสูงขึ้น อาจกล่าวได้ว่า การเข้าตลาดช่วยทำให้หุ้นของบริษัทเผยมูลค่าเต็มของมันออกมา เพราะไม่ต้อง discount ความเสี่ยงเรื่องสภาพคล่องเหมือนบริษัทนอกตลาดทั่วไป

บริษัทนอกตลาดทั่วไปจึงสามารถเพิ่มมูลค่าได้ง่ายๆ ด้วยการเข้าตลาดโดยที่ตัวธุรกิจเองยังเหมือนเดิม (แต่ถ้าธุรกิจยังเล็กเกินไปอาจไม่คุ้ม การจดทะเบียนในตลาดยังมีค่าใช้จ่ายขั้นต่ำที่สูงอยู่)

การใช้นวัตกรรมทางการเงินเพื่อเพิ่มมูลค่าของธุรกิจนั้นยังมีอีกมากมายหลายวิธี แล้วแต่จะคิดกันได้ อย่างในกรณีที่ CPALL เข้าซื้อกิจการของ MAKRO นั้น เราสามารถมองเห็นการใช้นวัตกรรมการเงินในดีลนี้ได้มากมายหลายอย่าง

ประการแรก โดยปกติแล้ว การซื้อกิจการด้วยเงินสดนั้นมักจะทำให้ EPS ของบริษัทใหม่หลังรวมงบการเงินแล้วสูงขึ้นได้ทันที เพราะบริษัทผู้ซื้อได้กำไรในงบการเงินของบริษัทถูกซื้อมารวมในงบการเงินใหม่ โดยที่จำนวนหุ้นรวมของบริษัทผู้ซื้อไม่ได้สูงขึ้น ตัวหารกำไรต่อหุ้นจึงไม่ได้เพิ่มขึ้นตาม เพราะไม่มีการออกหุ้นใหม่ แต่ชดเชยผู้ขายด้วยเงินสดๆ แทน (no dilution effect)

ประการถัดมา แม้ว่า CPALL จะเป็นบริษัทที่มีฐานะการเงินดีมาก แต่บริษัทก็เลือกที่จะเก็บเงินสดไว้ก่อน แล้วหาเงินมาซื้อ MAKRO ด้วยการกู้เงินธนาคารมาจ่าย เป็นการเพิ่มหนี้สินต่อทุนให้ตัวเอง (ซึ่งเดิมต่ำเกินไป) แบบเดียวกับการเพิ่มมูลค่าธุรกิจให้เต็มที่โดยการสร้าง tax shield ให้บริษัทนั่นเอง ซึ่งแม้ว่าจะทำให้บริษัทมีภาระดอกเบี้ยมากขึ้น แต่สิ่งที่บริษัทได้มากคือธุรกิจค้าปลีก ซึ่งเป็นธุรกิจเงินสด ราคาเข้าซื้อที่อาจจะแพงเกินไปนั้นก่อให้เกิดภาระดอกเบี้ยใหม่ เท่าๆ กับ กระแสเงินสดที่ makro ผลิตได้จากธุรกิจพอดี เท่ากับว่า CPALL สามารถเอาเงินจาก MAKRO มาจ่ายดอกเบี้ยไปเรื่อยๆ ได้ เหมือนได้ MAKRO มาฟรีๆ ตราบที่เจ้าหนี้ยังไม่ทวงเงินต้น (ซึ่งเจ้าหนี้ก็ยังไม่อยากทวงอยู่แล้ว กินดอกเบี้ยไปเรื่อยๆ ดีกว่า) แค่หนี้สินต่อทุนเพิ่มขึ้นเท่านั้น ถ้าหากในอนาคตธุรกิจของ MAKRO มีการเติบโต กำไรส่วนที่เพิ่มขึ้นก็เหมือนเป็นสิ่งที่ CPALL จะได้มาฟรีๆ

มากไปกว่านั้น MAKRO ยังเป็นเจ้าของอสังหาริมทรัพย์ที่ยังไม่ได้ถูกนำมาใช้ประโยชน์ให้เต็มที่อีกหลายตัว ส่วนใหญ๋ก็คือ ที่ดิน ทำเลดีๆ CPALL สามารถสร้างผลตอบแทนจากการซื้อ MAKRO อีกรูปแบบหนึ่งได้ด้วยการนำอสังหาริมทรัพย์เหล่านั้นมา unlock มูลค่าที่แท้จริงออกมา ซึ่งส่วนหนึ่งที่บริษัทมีแผนจะทำก็คือ การเอาสินทรัพย์เหล่านี้ขายเข้ากองทุน การขายเข้ากองทุนทำให้ขายสินทรัพย์เหล่านี้ได้ที่ราคาตลาด CPALL ก็จะได้ผลตอบแทนกลับมาจากส่วนนี้อีกทางหนึ่ง ซึ่งมาชดเชยราคาเข้าซื้อที่อาจจะค่อนข้างแพง (ซื่งถ้าไม่ซื้อแพง ก็อาจจะซื้อไม่ได้)

เราได้ข้อคิดหลายอย่างจากดีลสำคัญนี้ ที่สำคัญก็คือ ทำให้เราเข้าใจว่า บริษัทที่มีฐานะการเงินที่แข็งแกร่ง มักได้ประโยชน์จากการเป็นผู้ซื้อกิจการ เพราะเป็นการเอาฐานะการเงินที่มั่นคง (ต้นทุนทางการเงินต่ำกว่าบริษัททั่วไป) มาใช้ประโยชน์ให้เต็มที่ กู้เงินได้ที่ดอกเบี้ยถูก ธนาคารยอมปล่อยกู้เพราะเชื่อมั่นในตัวผู้ซื้อ และเมื่อซื้อมาแล้วก็ยังหากำไรได้ด้วยการเอาสินทรัพย์ที่ไม่ได้ถูกใช้ประโยชน์อย่างเต็มที่ภายใต้เจ้าของเก่า มา unlock มูลค่าออกมาให้หมด ซึ่งส่วนหนึ่งก็คือ การเข้าจดทะเบียนในตลาด ซึ่งถ้าเป็นดีลที่ใหญ่ๆ เจ้าของเดิมอาจจะทำไม่ได้ เท่ากับผู้ซื้อได้ใช้ความน่าเชื่อถือที่มีมากกว่าของตัวเองมาสร้างมูลค่าอีกวิธีหนึ่งด้วย

อย่างไรก็ตาม ความเสี่ยงของผู้ซื้อก็มีอยู่หลายอย่าง ที่สำคัญก็คือ ในช่วงที่ผู้ซื้อยังคืนทุนไม่ได้ เพราะซื้อบริษัทมาแพง สภาพเศรษฐกิจโดยรวมจะต้องดี โดยเฉพาะอย่างยิ่ง ภาวะตลาดหุ้นจะต้องดี เพื่อมิให้แผนการคืนทุนต้องสะดุดก่อนเนื่องจาก ธุรกิจที่ซื้อมากำไรลดลงเพราะเศรษฐกิจไม่ดีทำให้คืนทุนได้ช้ากว่าที่คิด หรือเจ้าหนี้ของเงินกู้คืนเร็วขึ้นหรือไม่ให้กู้เพิ่ม หรือตลาดหุ้นซบเซาทำให้นำสินทรัพย์เข้าตลาดไม่ได้ตามแผน (ขายไม่ออก หรือขายได้ต่ำกว่าที่วางแผนไว้มาก) หรือถ้าจำเป็นต้องเพิ่มทุนแล้วเพิ่มไม่ได้ เพราะตลาดหุ้นซบเซา  ดังนั้น การใช้นวัตกรรมทางการเงินเพื่อเพิ่ม Wealth นั้น สภาพเศรษฐกิจและตลาดทุนจะต้องเอื้อไปตลอดด้วยครับ

 

18 thoughts on “255: เพิ่ม Wealth ด้วยนวัตกรรมการเงิน”

  1. Tax shield ที่ได้มาจากการจ่ายดอกเบี้ยเนี่ย จะถูกเข้าไปรวมนำงบกำไรขาดทุนไหมครับ หรือจะถูกเอาไปไว้ตรงกำไรสะสมในงบดุลเลย

    1. tax shield เรามองไม่เห็นด้วยตาเปล่าในงบ เพราะต้องเกิดจากการเปรียบเทียบงบที่มีหนี้กับงบที่ไม่มีหนี้

      เช่น ถ้าไม่มีหนี้ ส่วนทุนเป็น 100 ล้าน แต่ถ้ามีหนี้ครึ่งทุนครึ่ง ส่วนทุนก็มีแค่ 50 ล้าน อีก 50 ล้านเป็นเงินกู้

      ถ้ารายได้เหมือนกัน กรณีหลังจะหักค่าใช้จ่ายได้มากกว่า เพราะเอาดอกเบี้ยจ่ายมาหักค่าใช้จ่ายด้วย ทำให้กำไรสุทธิมากกว่า แถมส่วนทุนยังเล็กกว่า ทำให้เศษมากกว่า แต่ส่วนน้อยกว่า EPS ย่อมออกมาดีกว่า

  2. เรื่องคืนเงินต้น แล้วแต่จะตกลงกับแบงก์นะครับ คือถ้าแบงก์เห็นว่าลูกค้าเครดิตดี แบงก์ก็คงไม่อยากได้เงินต้นคืนเร็ว กินดอกไปเรื่อยๆ ดีกว่า ถ้าได้เงินต้นคืนเร็วต้องไปหาลูกค้าใหม่ เหนื่อย

    ที่จริง ธุรกิจค้าปลีก เป็นธุรกิจเงินสด มี cash cycle ที่ดี ติดเงิน supplier ได้มาก ยิ่งโต ยิ่งมีเงินของ supplier มากองอยู่ในงบดุลตัวเอง สามารถเอาส่วนหนึ่งมาหมุนเพื่อลงทุนหรือขยายกิจการได้ด้วย

    แต่ก็อย่างที่บอกไป แผนทั้งหมดนี้ต้องอยู่บนสมมติฐานว่า สภาพเศรษฐกิจต่อจากนี้ไปจะดีไปเรื่อยๆ ไม่สะดุด เพราะถ้าสะดุด สมมติฐานต่างๆ ที่บริษัทวางไว้ก็จะทำไม่ได้ตามนั้น ก็จะกระทบฐานะการเงินได้

    1. ขอบคุณคับ

      ลืมนึกไปเลย ว่าเอา ค่าเสื่อม ไป match เงินต้นได้ ถ้าต้องคืน
      แล้วเอา เงิน supplier ขยายกิจการ
      แต่ makro ไม่รู้ว่าจะได้ไหม เพราะ เวลาในการ สร้าง จนoperate รายได้
      อาจจะไม่เร็ว เท่า 7-11

  3. ขอสอบถามความเห็นของคุณสุมาอี้ หน่อยนะครับว่า ถ้าเรามีหุ้น เซเว่น หรือแมคโคร หรือทั้งสองตัว เราควรมีหลักคิดที่จะตัดสินใจว่า ควรจะซื้อ ถึอ หรือ ขาย อย่างไรครับ ซึ่งโดยส่วนตัวผมนั้น น่าจะอิงกับผลประกอบการ หรือปัจจัยพื้นฐานของกิจการให้มากที่สุดเข้าไว้ แต่ว่าราคาหุ้นของ
    แมคโครก็น่าขายทำกำไรไม่น้อยเลยครับ

    1. ก็ประเมินราคาหุ้นที่เหมาะสมจากอัตราการเติบโตของรายได้ในอนาคตที่เราคิดว่าแต่ละบ.น่าจะทำได้ ครับ

      ถ้าหุ้นแพง ก็ไม่จำเป็นว่าต้องขายเสมอไป ถ้าเราไม่ได้ซื้อมาแพง เว้นเสียแต่คิดว่า ราคานั้นแพงอย่างสุดขีดครับ

  4. มีคำถามครับพี่
    ผมสงสัยว่า ถ้าบริษัทสองบริษัทมีเงินสด 100 ล้านเท่ากัน
    บริษัทนึงเลือกที่จะเอาเงินสดลงทุนเลย 100 กับ อีกบริษัทนึงลงแค่ 50 ล้าน กู้อีก 50 ล้าน แล้วเหลือเป็นเงิดสดไว้เฉยๆ 50ล้าน อย่างงี้บริษัทแรกน่าจะมี กำไรสุทธิที่ดีกว่ารึป่าวครับ แต่ถ้าคิดในแง่
    Roe น่าจะเท่ากัน
    Roa บริษัทแรกเยอะกว่า
    เป็นแบบนี้รึป่าวครับ
    ดังนั้นผมเลยคิดว่า บริษัทที่จะใช้ tax shield แล้วได้ผล ก็คือต้องมีแผนที่จะเอาเงินสดที่เหลือไปทำไรสักอย่าง ให้คุ้มค่า รึป่าวครับพี่ ขอบคุณครับ

Leave a Reply

Your email address will not be published. Required fields are marked *

*