141: 0474: The Bottom Lines

ตัวเลขที่ใช้อ้างอิงถึงมากที่สุด เวลาพูดถึงผลประกอบการของบริษัทจดทะเบียน คือ กำไรสุทธิ (“Net Profit” หรือ “Net Income” หรือ “Earnings”) เพราะเป็นตัวเลขที่อยู่ตรงบรรทัดสุดท้าย (Bottom Line) ของงบกำไรขาดทุนแล้วนั่นเอง [premium level=”1″ teaser=”yes” message=”โปรดล็อกอินเพื่ออ่านบทความเต็ม หรือสมัครสมาชิกรายปี”]

ที่ตัวเลขบรรทัดสุดท้ายได้รับความสนใจมากที่สุด ก็เพราะมันคือรายได้ที่ถูกหักค่าใช้จ่ายทุกอย่างออกจนครบถ้วนหมดแล้ว มันจึงเป็นตัวแทนของ “ผลตอบแทน” สุทธิ ที่นักลงทุนได้รับจากธุรกิจของบริษัทนั่นเอง

แต่ที่จริงเวลาเราดูงบการเงิน เราอาจไม่ได้มุ่งอยากรู้ว่าผู้ถือหุ้นได้ผลตอบแทนเท่าไรจากธุรกิจเสมอไป เพราะทันทีที่เราดู มันก็กลายเป็นอดีตไปแล้ว สิ่งที่เราอยากรู้มากกว่าในการดูงบ คือ แนวโน้มในอนาคต ซึ่งตัวเลขที่กลับบอกแนวโน้มของกำไรสุทธิได้ดีกว่าตัวกำไรสุทธิในงวดปัจจุบันเอง กลับไม่ใช่ตัวกำไรสุทธิ แต่เป็นตัวเลขที่อยู่ในบรรทัดถัดๆ ขึ้นไป ตัวแรกคือ ” กำไรจากการดำเนินงานก่อนหักภาษีและดอกเบี้ยจ่าย” หรือเรียกย่อๆ ว่า EBIT (Earnings before Interests and Taxes)

EBIT เป็นกำไรก่อนหักดอกเบี้ยและภาษี มันจึงชี้แนวโน้มของตัวธุรกิจล้วนๆ เพราะคิดเฉพาะค่าใข้จ่ายที่เกี่ยวข้องกับตัวธุรกิจจริงๆ เท่านั้น ยังไม่นับดอกเบี้ย ซึ่งเป็นค่าใช้จ่ายที่ขึ้นอยู่กับโครงสร้างทางการเงิน (กู้เงินมาลงทุนมาก ดอกเบี้ยจ่ายก็จะมาก คนที่ใช้ทุนตัวเองทำธุรกิจล้วนๆ ก็ไม่มีดอกเบี้ยจ่ายเลย ทั้งที่ทำธุรกิจเดียวกัน) และไม่รวมภาษี ซึ่งเป็นค่าใช้จ่ายที่บริษัทต้องเสียตามกฎหมาย ไม่ขึ้นกับแนวโน้มธุรกิจ

EBIT ยังมีชื่อเรียกอีกชื่อว่า Operating Income ด้วย เพราะเป็นกำไรที่คิดเฉพาะค่าใช้จ่ายในการ”ดำเนินงาน”เท่านั้น นั่นเอง การเปลี่ยนแปลงของ EBIT ระหว่างงวดบอกแนวโน้มของธุรกิจได้ดีกว่ากำไรสุทธิ เพราะไม่มีตัวแปรอย่างดอกเบี้ยจ่ายและภาษีที่ขึ้นๆ ลงๆ โดยไม่ขึ้นกับ operation ของธุรกิจมาคอยบิดเบือน

อย่างไรก็ตาม แม้แต่ในบรรดาค่าใช้จ่ายในการดำเนินงานด้วยกันเอง บางคนก็มองว่า มีทั้งค่าใช้จ่ายที่เป็นเงินสดจริงๆ และค่าใช้จ่ายที่ไม่ใช่เงินสดด้วย เช่น ค่าเสื่อมราคา หรือค่าตัดจ่ายต่างๆ ซึ่งค่าใช้จ่ายจำพวกหลังนี้มีลูกเล่นมาก เพราะมาตรฐานบัญชีเปิดโอกาสให้บริษัทคำนวณค่าเสื่อมในแต่ละงวดได้หลายวิธีแล้วแต่บริษัทจะเห็นสมควรเอง จึงเป็นช่องให้บริษัท “เล่นกล” กับตัวเลขเหล่านี้ได้ง่าย นักการเงินบางคนจึงแนะนำเปลี่ยนมาดูแนวโน้มธุรกิจจาก  EBITDA (EBIT before depreciation and amortization) แทน บางคนพูดติดตลกว่า EBITDA ย่อมาจาก “Earnings before I tricked dumb analysts.” เพราะยังไม่รวมตัวเลขต่างๆ ที่บริษัทมีลวงนักวิเคราะห์นั่นเอง

อีกเหตุผลหนึ่งที่สนับสนุนแนวคิดที่ให้ดู EBITDA มากกว่า EBIT ก็คือ EBITDA หักเฉพาะค่าใช้จ่ายที่เป็นเงินสดในงวดนั้นจริงๆ ส่วนที่เหลือจึงเป็น “กำไรที่เป็นเงินสด” จริงๆ ซึ่งสะท้อนกระแสเงินสดที่แท้จริงของธุรกิจในงวดนั้นได้ดีกว่า ตามหลักการเงินที่บอกว่า คุณค่าที่ิแท้จริงของบริษัทอยู่ที่กระแสเงินสด ไม่ใช่ Earnings

Sector ที่นิยมดู EBITDA มากกว่า EBIT เป็นพิเศษ ได้แก่ ธุรกิจที่ใช้เงินลงทุนเริ่มต้นสูงๆ แล้วรอเก็บผลตอบแทนเป็นเงินสดรายปี เช่น โรงแรม, Telco หรือกิจการที่กำลังจะถูกขายทอดตลาด เป็นต้น เพราะบางคนมองว่า ค่าสร้างโรงแรม หรือเครือข่ายมือถือ ในปีแรกนั้นกลายเป็น Sunk Costs ไปนานแล้ว จึงไม่ต้องสนใจอีก มาสนใจแต่กำไรที่เป็นเงินสดของบริษัทดีกว่า

เวลาหา EBITDA นั้นก็ให้เอา EBIT ในงบกำไรขาดทุน มาบวกกลับด้วย ค่าเสื่อมราคาและค่าตัดจ่ายต่างๆ ที่ปรากฎในงบกระแสเงินสด ในงวดเดียวกัน ก็จะได้เป็น EBITDA ในงวดนั้น

ตอนนี้สรุปได้หรือยังว่า คุณควรจะดู Net Income หรือ EBIT หรือ EBITDA กันแน่? โดยส่วนตัวแล้ว ผมให้ความสำคัญกับ EBIT เป็นหลัก ส่วนกำไรสุทธินั้นมีความหมายค่อนข้างน้อย และจะดู EBITDA ประกอบด้วยเพื่อเช็คว่ากำไรเงินสดของบริษัทไปในทางเดียวกันกับ EBIT ด้วยหรือไม่

อนึ่ง มีบางคนบอกว่า คุณค่าของธุรกิจอยู่ที่กระแสเงินสด ดังนั้นตัวเลขที่ควรดูมากที่สุดคือ กระแสเงินสดจากการดำเนินงาน (Operating Cash Flow) ในงบกระแสเงินสดแทน แต่ปัญหาของ OCF นั้นก็คือ OCF นับรวมกระแสเงินสดที่เกิดจากการเปลี่ยนแปลง ลูกหนี้การค้า หรือสินค้าคงคลัง ซึ่งเป็นตัวเลขที่แปรปรวนสูงมากระหว่างงวด (แม้แต่ในธุรกิจที่ Stable มากก็ตาม) ดังนั้นการตัดสินธุรกิจจาก OCF แต่ละงวด จึงอาจให้ทำให้เกิดความเข้าใจผิดได้ EBITDA จึงกลับสะท้อนกระแสเงินสดของธุรกิจได้ดีกว่า OCF เสียอีก

อีกอันหนึ่งที่พบบ่อยคือ การเปรียบเทียบบริษัทว่าแพงหรือถูกโดยดูว่าราคาหุ้น (หรือMarket Cap) เป็นกี่เท่าของ EBITDA เนื่องจากต้องการเลี่ยงการใช้ P/E เนื่องจากต้องการวัดที่กำไรเงินสดมากกว่า อันนี้ดูเหมือนจะดี แต่ที่จริงสิ่งที่บกพร่องคือ Price ไม่ควรนำมาเปรียบเทียบกับ EBITDA เนื่องจาก Price เป็นเรื่องของผู้ถือหุ้นล้วนๆ แต่ EBITDA เป็นผลตอบแทนของทั้งผู้ถือหุ้นและเจ้าหนี้รวมกัน การเปรียบเทียบ P/EBITDA จึงไม่ยุติธรรมกับบริษัทที่มีหนี้น้อย เพราะใช้ทุนของเจ้าของล้วนๆ ในการสร้าง EBITDA ก็ย่อมสร้างได้น้อยกว่าบริษัทที่กู้มาลงทุนเยอะๆ จึงไม่เป็น Apple-to-apple comparison เพราะละเลยโครงสร้างเงินทุนของแต่ละบริษัทไป อัตราส่วนที่ถูกต้องมากกว่าควรจะเป็น EV/EBITDA โดย EV (Enterprise Value) เท่ากับ Market Cap บวกด้วยมูลค่าหนี้ของบริษัท

จะเห็นได้ว่า อัตราส่วนทางบัญชีนั้นมีอยู่มากมายหลายตัว คนที่เข้าใจความหมายที่แท้จริงของอัตราส่วนแต่ละตัวเท่านั้นที่สามารถเลือกใช้อัตราส่วนเหล่านั้นได้ตรงกับการใช้งานของมันจริงๆ[End]

17 thoughts on “141: 0474: The Bottom Lines”

  1. อยากให้แนะนำการวัดมูลค่าหุ้น
    หรือยกตัวอย่างมาจะเยี่ยมมากครับ

  2. @ คุณ Mapumm จัดเล่มนี้ไปก่อนเลยครับ ส่งฟรีถึงบ้าน >>> http://dekisugi.net/wp-content/uploads/2008/12/valtoc.pdf

    @พี่โจ๊กครับ อยากให้เขียนบทความแนะนำเกี่ยวกับ วิธีประเมินมูลค่าที่เหมาะสมสำหรับแต่ละธุรกิจน่ะครับ ทุกวันนี้หลังจากมองเชิงคุณภาพ,storyเติบโต แล้ว ก็ดู pe ก่อนตลอด ยกเว้นพอใช้ pe แล้วไม่ค่อยแน่ใจ ก็จะพยายามคิดลดกระแสเงินสดจากปันผลแทนแบ่งช่วง growth กับ mature ก็ใช่มั่วๆแบบนี้มาสักพักแล้ว ไม่รู้ว่าเหมาะสมไหม

Leave a Reply

Your email address will not be published. Required fields are marked *

*